金融学论文：我国创业板市场规范化发展设想.doc

我国创业板市场规范化发展设想 摘要 我国创业板市场的建立不仅有助于完善我国的资本市场体系，而且还能为极具发展潜力的中小型创新企业提供良好的融资服务，为风险投资提供退出渠道。因此,它的建立必也将推动我国中小企业和高新技术企业的迅速发展。文章通过对我国创业板市场的推出及发展特点及存在的监管制度不完善，上市公司的经营管理和技术风险，流动性和价格波动风险，上市公司的道德风险，投资者操纵市场，退市机制等问题的分析，结合创业板市场发展的实际情况，提出了提出一系列完善我国创业板市场规范化发展的举措。 [关键词] 创业板 风险 规范化 Abstract China not only helps to establish the gem perfect our country's capital market system, but also can be extremely small and medium-sized enterprise development potential, provide good service for the risk investment channels provide exit. Therefore, it will also be the establishment of small and medium-sized enterprises and promote the rapid development of high-tech enterprises in China. Based on gem market development characteristics and the supervision system, the management of listed companies and the technical risk, liquidity risk, and the price of the moral risk of listed companies and investors market manipulation, retreat city mechanism analysis, combined with the actual situation of the gem market development, put forward the proposed a series of perfecting the development of standardization of gem market. [key words] GEM Risk Standardization 目录 一、我国创业板市场的推出及发展特点 (1) 二、我国创业板市场发展中存在的问题及原因 (2) （一）监管制度不完善 (2) （二）上市公司的经营管理和技术风险制约创业板规范发展 (2) （三）流动性和价格波动风险防范不足 (3) （四）创业板上市公司的道德风险 (3) （五）投资者操纵市场影响创业板规范发展 (4) （六）退市机制不健全 (4) 三、我国创业板市场规范化发展的对策 (5) （一）建立严格的上市审批制度,提高上市公司的质量 (6) （二）实行有效的保荐人制度 (6) （三）引入做市商制度 (7) （四）制定严格的信息披露制度 (8) （五）建立健全严格的创业板退市制度 (8) （六）完善创业板综合监管体系 (9) 参考文献 (11) 致谢 (12) 我国创业板市场规范化发展设想 创业板的推出对我国高科技和具有高成长潜力的中小企业提供了一个重要的融资机会,对完善我国创业投资体系也具有重大意义。当然，我国创业板市场在发展过程中也出现了很多问题，若不尽快解决这些问题，定会影响到我国创业板市场健康发展。 一、我国创业板市场的推出及发展特点 创业板市场(Growth Enterprise Market,GEM) 是指专门协助高成长的新兴创新公司特别是高科技公司筹资并进行资本运作的市场，有的也称为二板市场、另类股票市场、增长型股票市场等。创业板市场是一个高风险的市场， 2009年3月31日，证监会正式发布《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，办法自5月1日起实施。随后，股票上市规则公布、创业板受理开户、启动发行申请、首次发审会召开……有条不紊的步伐告诉投资者们：十年磨一剑的创业板终于要瓜熟蒂落。10月30日，创业板首批28家上市公司开始挂牌交易。在创业板市场上市的公司大多从事高科技业务，具有较高的成长性，但往往成立时间较短规模较小，业绩也不突出，但有很大的成长空间。创业板市场最大的特点就是低门槛进入，严格要求运作，有助于有潜力的中小企业获得融资机会。在中国发展创业板市场是为了给中小企业提供更方便的融资渠道，为风险资本营造一个正常的退出机制。同时，这也是我国调整产业结构、推进经济改革的重要手段。对投资者来说，创业板市场的风险要比主板市场高得多。当然，回报可能也会大得多。 二、我国创业板市场发展中存在的问题及原因 对于我国证券市场来说，创业板市场作为一个新生事物，其运作还没有任何经验可循。我国创业板市场仍处于初级阶段，市场机制尚不完善,监管理念和监管方式比较落后,上市公司质量不高等各方面的不足决定了我国的创业板市场必将面临巨大的风险和问题。 （一）监管制度不完善 从我国目前主板市场的情况看,我国证券市场监管手段落后,监管能力不强,证券违法行为时有发生:上市公司虚假陈述泛滥成灾,操纵市场、内幕交易等证券违法行为屡禁不止。如果按照我国主板市场目前的监管水平来衡量,结合创业板市场的性质及其创业板上市公司的自身特点,再加上创业板设立初期的法律法规不健全、监管体制不完善等诸多问题,我们不能不对创业板市场的规范化运作和有效监管忧心忡忡,因为创业板市场的监管风险将比主板市场更大,这会加大监管部门的监管难度。 （二）上市公司的经营管理和技术风险制约创业板规范发展 对于中小型科技企业来说,其核心资源是管理能力和先进技术。由于各方面的不确定性造成经营管理和技术风险,主要源于以下四个方面:第一,在创业板上市的公司规模较小，一些公司处于创立初期,还没建立完善的制度体系。科技型企业的创始人大多数出身于工程技术人员,在经营管理能力上的不足往往导致决策失误。第二,中小型科技企业经营风险还来自于高科技产业因投资回收期较长而造成收益不确定性,前期常常亏损,后期才有可能逐步盈利。第三,科技企业的核心技术对人才或知识产权依赖度过高,一旦人员流失或知识产权方面产生纠纷,企业则可能遭受巨大损失。第四,各个企业不断推陈出新,科技产品的生命周期越来越短,而且企业需承担新产品投资大、周期长的风险。 （三）流动性和价格波动风险防范不足 在创业板上市的公司,其上市条件比主板市场低,导致上市公司的质量缺乏保证,破产的可能性大高于主板市场,从而损害投资者的信心。如2003 年德国的创业板市场,其关闭的重要原因之一就是上市门槛过低。投资者热情的消退直接影响着其买卖股票的积极性和交易的活跃性,进一步影响着股票的流动性和股价大幅波动。其次,一些新兴企业在建立之初营利不确定的情况下,容易披露虚假信息,损害投资者利益。最终结果将会使中小投资者的投资热情锐减,从而大大地降低市场的流动性，无风险对冲机制将造成市场流动性的大幅波动。所以,保持市场流动性是创业板上市公司吸引投资者的基础。为此,不少海外创业板市场采用做市商制度来降低流动性不足的风险,如纳斯达克的多重做市商制度。而那些流动性不足的创业板市场则难以生存。 （四）创业板上市公司的道德风险 在完善创业板市场上市规则时，应防范部分公司为急于上市融资而忽视业务经营管理和中小投资者利益的短期行为，这种由于公司道德风险而产生的短期化行为倾向，将对投资者的合法权益构成较大威胁。上市公司的道德风险主要表现在虚假记载和误导性陈述等信息披露风险。这是指上市公司对重大事件和关联交易方面应披露的信息未披露或及时披露， 造成上市公司与投资者获知信息的不对称和不完全，从而引发公司的道德风险或逆向选择等机会主义行为。公司管理层未履行勤勉诚信义务。这是指公司管理层没有履行诚信责任和勤勉行事，选择忠于自己的人士担任独立非执行董事，组建能被控制的审核委员会，做出有利于自己而不利于投资者的公司决策。 （五）投资者操纵市场影响创业板规范化发展 由于创业板市场上市公司的股本规模较小,如果全盘流通容易被资金实力雄厚的机构投资者所操纵,当这些机构投资者掌握了一系列内幕消息并将这些信息用于炒作,造成股价暴涨暴跌,获得超额收益后立即退出股市。中小科技企业经营发展变化比较快,稳定性较差,不确定性比较大,使得市场投机性增加,一些企业管理者和高级技术人员持有较高比例的股权,在超额利润的诱导下,可能会利用这种投机性联合起来操纵股价。 （六）退市机制不健全 创业板的推出，可以为我国高新技术创业企业提供资金支持，并可能为未来中国制造培育更多的明星企业，固然是一件好事。但我国整个创业板管理制度架构还是凸显了“重上市，轻退市”的老思路。从创业板的长期健康发展以及保护投资者的利益角度，退市规则的设计与上市规则的构建同样重要。即使在今天的主板市场，退市机制存在的问题也依然没有得到彻底地解决，可见退市制度设计不是一件简单的事情。其实，我们完全可以借助创业板市场推出的机会以及创业板本身的灵活特性进行探索和完善退市管理的新制度，为今后进一步完善主板市场的相关规则提供借鉴。所谓退市，是指上市公司由于各种法定的原因，其股票不再具备在证券交易所挂牌交易的资格，从而退出证券交易所的一项市场管理制度。众所周知，上市是为了获得融资，提高公司知名度，那么退市就是实现上市公司优胜劣汰的机制。从市场管理层方面看，中国的证券市场无可避免地在一定程度上成为一个政府主导的市场，鉴于绝大部分上市公司都是国有企业，在监管操作中，即便上市公司濒临死亡的边缘，其控股股东或者当地政府以及管理层也会尽可能利用宽松的退市条件，采取各种方案将其从退市边缘上挽救回来。所以今后退市规则的制定更要体现出对于上市公司的激励和淘汰机制， 而不是一味地保护。鉴于此，必须要结合国情变化，在各方面条件不断改进的情况下，将深化和改革资本市场制度与维护资本市场的稳定性之间的平衡点不断向前做出调整。从主板市场运行看，我国股票主板市场发展将近20年，但是退市机制的立法设计始终不够彻底和完善。可以认为，退市制度始终是我国资本市场的一大诟病。就现行上市规则关于退市的规定来看，依旧存在以下问题：一是退市条件过于宽松，将核心条件主要锁定在财务状况以及信息披露的问题上；二是退市的标准仍显模糊；三是对于其它也可能导致公司的投资价值丧失、风险高企的退市条件和情形一笔带过，就使得在实践当中缺乏可操作性；四是退市条件或指标的设计缺乏事前预防性，更多的是针对上市公司业已发生过的静态数据衡量，缺乏动态跟踪。相比之下，美国证券市场退市制度就显得明确、严格并且体现出一种动态性和事前预防性。 三、我国创业板市场规范化发展的对策 创业板市场规范化发展主要受到本国经济的发展状况和金融市场发达程度的制约。因此，规范化发展的过程必然是一个循序渐进的过程，规范化发展的广度和深度必然与本国的经济发展状况和金融市场的发达程度相适应。结合国际经验和我国的现状，从有利于国民经济发展的长远角度来看，要完成这一长久而艰巨的任务，必须注重我国的国情和创业板市场发展面临的社会、经济环境，从多方面采取措施。 （一）建立严格的上市审批制度,提高上市公司的质量 为了使真正有发展潜力的公司上市,减少经营管理风险,应严格设立上市审批制度标准,谨慎选择高质量的上市公司。第一,大多数创业板上市对象处于创业初期,尽可能要求具有较为完善的公司治理结构。对上市公司的股东大会、董事会、监事会人员构成、议事程序和规则提出具体明确要求,要求企业完善管理制度,建立内部控制机制。第二,严格审查企业经营的持续性和收益水平。严格限制经营风险大,持续经营能力较弱的初创期公司。虽然要求门槛低,但也要宽严适度,必须连续经营高新技术业务多年并最近一年赢利,设定赢利标准。第三,设专门的上市审查部和自律监管委员会。如日本佳斯达克内部设上市审查部和自律监管委员会,由上市审查部负责具体的审查工作,最后由自律监管委员会一致同意。 （二）实行有效的保荐人制度 实施保荐制度的目的主要是,为了提高证券市场信用水平,强化市场约束机制以及提高上市公司质量。在创业板市场,保荐人扮演着上市的财务顾问、协调人、承销商和监督者等多个角色。在此借鉴香港创业板的保荐制度,建立并完善我国创业板市场的保荐制度。第一,严格把好保荐人进门关。除了考察保荐代表人业务知识外,还应注重对其操作经验、敬业精神和诚信程度的考察。如香港创业板要求保荐人有五年的企业融资经验和在香港或海外的其他一般企业财务经验,至少在两宗已完成的首次公开招股交易中担任主保荐人或至少在三宗已完成的首次公开招股交易中担任副保荐人。第二,明确保荐人、中介机