机构投资者与个股暴跌风险研究.docx

1机构投资者与个股暴跌风险研究摘要长期以来机构投资者一直被认为是造成中国股价暴跌风险的主要原因之一而机构投资者的存在一方面可以监督上市公司的治理改变信息透明度降低个股暴跌风险一方面又由于短视投机和认知风险等原因给我国的股市造成了剧烈波动本文运用了沪深两市A股20082014年的所有A股上市公司的数据来对我国证券市场上机构投资者与个股暴跌风险关系进行研究探讨我国的机构投资者能否发挥积极作用关键词机构投资者个股暴跌一引言机构投资者已经成为发达国家资本市场上的主要投资主体他们利用在购买持有以及卖出上市公司股票上的优势影响资本市场特别是影响被投资公司的公司治理机制如股东提议权股东投票权CEO变更管理层薪酬反接管政策修订并购等个股暴跌是资本市场上常见的现象而造成个股暴跌的原因也各有不同我国的股票市场经历的个股暴跌现象更是与西方发达国家不同个股暴跌在我国已经成为了一种司空见惯的现象近年来关于研究个股暴跌的原因层出不穷有基于不完全信息理论的信息不透明有基于委托代理方向的坏消息隐藏也有基于行为金融学基础的机构投资者的羊群行为这些理论和分析都说明个股暴跌是资本市场上一个重要的坏现象如何控制股价暴跌维护2资本市场的稳定性也将是一直以来都引起重视的问题二文献综述及假设在机构投资者能够发挥监督作用一面国外学者Shleifer和Vishny1986研究认为机构投资者作为上市公司的持股大股东可以发挥监督作用缓解股权分散程度减少搭便车现象的出现从而提高上市公司的信息透明度促进公司向着长远方向发展降低个股暴跌的风险KimVerrecchia1994与BamerCheon1995等人的研究也发现机构投资者同个人投资者相比往往拥有比较好的处理信息的能力在一定程度上可以形成有效的外部治理机制Kochhar和David1996的研究则认为由于机构投资者持有股权比例较高无法自由的进行大额交易否则会导致股价的大幅下跌造成重大损失因此从长远的角度看机构投资者会成为积极者有力的支持了Coffee的结论在机构投资者不能够发挥监督作用一面国外学者LiptoRosenblum1991与Wohlstetter1993认为机构投资者的目的是利益最大化因此具有短视性机构投资者不会主动的去关注上市企业的长远发展并不能够实现企业的长期价值学者0Porter1992Bhide1993研究同样发现为了共同的利益机构投资者可能会与企业管理层合谋在信息披露方面造假我国一直以来都存在信息不透明造成个股暴跌的现象在2001年提出号召大力发展机构投资者降低股市波动的战略目前我国机构投资者发展具有一定规模而机构投资者的发展是否降低了个股暴3跌风险是本文的重要研究内容基于此点提出了本文的研究假设H1其他条件不变时机构投资者持股与股价暴跌风险正相关三实证研究一数据的选取为了更好的分析我国股票市场的个股暴跌现象本文选取了我国沪深两20082014年的A股上市公司的数据作为研究样本本文中所提到的机构投资者的数据来自CRMAR数据库其余的财务数据均来自RESSET数据库对于初始数据基于以往的研究经验本文做出了以下处理剔除来自金融行业的样本剔除ST公司剔除股票每年交易周数少于30的样本剔除关键数据缺失的样本根据以上标准最终获得3800个有效研究样本为了消除极端值的影响对文中的部分连续变量采取上下1的winsored处理二变量说明1股价崩盘风险借鉴Kim2011等的研究方法本文采用负偏态NCSKEW和收益上下波动率DUVOL两个指标来度量股价崩盘风险首先计算出股票特有周收益率Wit具体过程如下riti1rMt22rMt13rMt4rMt15rMt2it1其中rit为每一年股票i在第t周的收益率rmt为第t周的流通市值加权平均市场周资本收益率it为残差项公司特有周收益率以1加模型1中回归残差的自然对数表示即Wi4tln1it然后利用计算出的Wit来度量以下两个指标1负收益偏态系数NCSKEWNCSKEWitnn132W3itn1n2W2it322式中n为股票i在第t年中交易的周数NCSKEW为正向指标数值越大股价崩盘风险越大2收益上下波动率DUVOLDUVOLitlognup1downW2itndown1upW2it3其中nupndown为股票i的特有周收益率Wit高于低于当年平均收益率的周数与NCSKEW一样同为正项指标数值越大股价崩盘风险越高2机构投资者持股本文选取年末机构投资者持股比例INS衡量机构投资者持股情况3控制变量参照现有关于股价崩盘风险的研究本文选择一些可能影响股价崩盘风险的指标作为控制变量具体包括回报率的均值Wkret总股数年换手率Turnover公司规模Size财务杠杆Lev总净资产收益率Roa三实证模型设计为了验证机构投资者与个股暴跌风险本文构建了模型15Crashit01INSii13Retit14Sigmait15Roait16Levit17Tobinqit18Sizeit19Accmit110Year11Indit14式中1为模型4的关键系数若为正则假设得到支持具体变量定义见表1四实证结果分析一描述性统计从表中可以看出股价暴跌风的指标中NCSKEW和DUVOL的标准差为08673和06376两个指标在样本公司中是存在差异的NCSKEW的最小值为25125最大值为19311DUVOL的最小值为21901最大值为14568这说明在选取的样本公司中股价暴跌风险存在较大的差异二相关性分析三实证分析回归结果表明机构投资者持股与个股暴跌风险在1的显著水平下显著机构投资者持股比例越大个股暴跌风险就越大五研究结论与政策建议本文以2008至2014年间A股非金融类上市公司为样本研究我国机构投资者与股价崩盘风险的关系研究结果表明机构投资者持股比例越高股价暴跌风险就越大根据研究结果本文认为首先应该加强关于机构投资者的管理健全监管制度其次应对机构投资者进行积极的引导发挥机6构投资者应有的积极作用最后股票市场的监管层应当加强制度建设规范上市公司信息披露准则严厉打击内幕交易以及老鼠仓等非法交易行为保护投资者的合法权益同时做好投资者的教育工作提高投资者投资水平促进金融市场的稳定发展作者单位西南林业大学经济管理学院参考文献1HongHarrisonandJeremyCSteinDifferencesofopinionshortsalesconstraintsandmarketcrashesReviewofFinancialStudies16220034875252ChenJosephHarrisonHongandJeremyCSteinForecastingcrashesvolumepastreturnsandconditionalskewstockpricesJJournalofFinancialEconomics20016133453813JinLMyersSCR2aroundtheworldNewtheoryandnewtestsJJournalofFinancialEconomic20067922572924MarinJmandJPOlivierThedogthatdidnotbarkInsidertradingandcrashesTheJournalofFinance2008635242924765KimJBLiYZhangLCorporatetaxavoidanceandstockpricecrashriskFirmlevelanalysisJJournalofFinancialEconomic2011100363966276OfekERichardsonMTheRiseandFallofInternetStockPricesJJournalofFinance200358111311387程书强机构投资者持股与上市公司会计盈余信息关系实证研究J管理世界2006091291368钱露机构投资者参与公司治理的决策基于目标公司股权结构的视角J中央财经大学学报20110566709徐寿福和李志军机构投资者异质性与公司治理现金股利政策视角投资研究J2013099811110陈国进和张贻军异质信念卖空限制与我国股市的暴跌现象研究J金融研究2009809111代昀昊唐齐鸣刘莎莎机构投资者信息不对称与股价暴跌风险J投资研究201501506412潘越戴亦一林超群信息不透明分析师关注与个股暴跌风险J金融研究201109138151